M&Aの価格調整とは？運転資本・純有利子負債と不動産評価の関係

M&Aでは、契約で合意した金額が、そのまま最終的な株式の譲渡価格になるとは限りません。

契約締結から株式の引渡し・代金決済までの間にも、対象会社の営業活動は続きます。売掛金の回収や仕入代金の支払い、借入れなどによって、現預金や負債の残高は変わるためです。

こうした変化を、あらかじめ合意したルールで譲渡価格に反映する仕組みが「価格調整」です。

この記事では、株式譲渡を中心に、運転資本と純有利子負債による価格調整の仕組み、不動産評価との関係、契約で確認したいポイントを解説します。

M&Aの価格調整とは

合意した財務条件と実際の差を精算する仕組み

M&Aの価格調整とは、対象会社の現預金、負債、運転資本などについて、合意した基準と実際の金額との差を譲渡価格へ反映する仕組みです。

例えば、通常の事業運営に必要な売掛金や在庫が残っていることを前提に価格を決めても、引渡し時に在庫が大幅に不足していれば、買い手は追加の資金を投入しなければなりません。

反対に、合意した基準を上回る運転資本が引き継がれる場合には、その差額を価格に加算する設計もあります。

価格調整は、会社の価値を一から算定し直す手続きではなく、契約で決めた財務条件との差を精算するためのものです。

すべてのM&Aで事後調整するわけではない

価格の決め方には、クロージング時点の財務数値を使って精算する「クロージング勘定方式」と、過去の合意した基準日の数値をもとに価格を固定する「ロックドボックス方式」などがあります。

ロックドボックス方式では、原則としてクロージング時点の残高による事後調整を行わず、基準日以降の売り手側への配当など、合意していない価値の流出を制限・精算する仕組みを設けます。

以下では、株式の引渡しや代金決済を行う「クロージング」時点の財務数値を使う価格調整を説明します。

運転資本による価格調整

調整対象となる項目は契約で決める

価格調整に用いる運転資本は、日常の営業活動に関係する資産と負債の差額です。基本的な例として、次の式があります。

運転資本＝売上債権＋棚卸資産－仕入債務

実際には、前払費用や未払費用などを含める場合もあります。決算書の流動資産から流動負債を一律に差し引くのではなく、対象会社の事業に応じて項目を決めます。

現預金や借入金など、別の項目で価格調整するものは、運転資本の計算から除外する設計が基本となります。

正常な運転資本水準を基準額にする

価格調整では、通常の営業活動に必要な運転資本を、基準額として合意します。

基準額を決める際は、過去の月次残高に加え、次の点を確認します。

• 繁忙期前の仕入れなどによる季節変動
• 売上の成長・縮小に伴う必要額の変化
• 売掛金の回収条件や仕入代金の支払条件
• 回収困難な債権や滞留在庫
• 一時的な大口取引による残高の増減

過去の平均値は参考になりますが、単純に平均を取れば適切な基準になるとは限りません。直近の事業規模やクロージングの時期に合った水準を検討します。

季節性を無視して毎月同じ水準を求めるのではなく、通常の季節変動を踏まえて引渡し時点の必要額を考えることが大切です。

基準額との差を加算・減算する

例えば、基準運転資本を6,000万円と合意した場合を考えます。

クロージング時点の運転資本が6,500万円なら、差額の500万円を価格に加算します。5,500万円なら、500万円を減算します。

ただし、これは合意した定義と評価基準で計算した場合の例です。回収できない売掛金や販売が難しい在庫を、そのまま額面で含めてよいわけではありません。

純有利子負債による価格調整

借入金と現預金を譲渡価格に反映する

純有利子負債は、基本的には次の式で表されます。

純有利子負債＝有利子負債－現預金

事業価値を一定とした場合、純有利子負債が多いほど、株主に帰属する株式価値は小さくなります。

ただし、M&Aで用いるネットデットの範囲は、この式に限りません。契約によって、借入金以外の「負債に準じる項目」や、現金に準じる資産を含めることがあります。

会計科目の名称だけで分類しない

調整対象の範囲を決める際には、次のような項目を確認します。

貸付金は資産ですが、額面どおりに回収できるとは限りません。現預金と同様に扱うのか、別途調整するのかを検討します。

また、対象会社の現金で借入金を返済すると、現金と借入金が同額減るため、単純な計算では純有利子負債は変わりません。残高の増減だけでなく、その原因まで確認します。

運転資本と純有利子負債を組み合わせた計算例

ここでは、正常な運転資本が確保されていることを前提に事業価値を5億円と合意し、その事業価値を固定するケースを考えます。

価格の計算式は、次のとおりとします。

最終譲渡価格＝事業価値－クロージング時点の純有利子負債＋運転資本の基準額との差額

この例では、別途加算する非事業用資産や、ほかの調整項目はないものとします。

見積額による譲渡価格は、以下のとおりです。

5億円－1億円＝4億円

確定額では、純有利子負債が見積額より2,000万円増えているため減額し、運転資本が基準を500万円上回っているため加算します。

5億円－1億2,000万円＋500万円＝3億8,500万円

クロージング時に4億円を支払っていた場合、売り手から買い手へ1,500万円を返金する計算です。

この計算式は一例であり、すべてのM&Aに共通するものではありません。調整対象や基準額、精算方法は契約で定めます。

不動産評価と価格調整はどう関係する？

不動産の時価評価と残高の精算を区別する

不動産評価は、買収価格の前提となる保有資産の価値を把握するために行います。一方、クロージング時の価格調整は、契約で決めた項目の差額を精算する手続きです。

したがって、不動産の時価が変わっただけで、譲渡価格が自動的に調整されるわけではありません。

不動産の評価額を調整対象にする場合は、評価基準日、評価条件、価格への反映方法などの合意が必要です。すべての案件でクロージング時に再鑑定する必要があるわけでもありません。

また、不動産の市場価値を把握することと、会計上の減損判定は目的が異なります。減損損失を計上した場合の価格への影響も、契約上の調整ルールによって変わります。

保有目的によって調整上の扱いが変わる

土地や建物が、必ず運転資本の調整対象から外れるとは限りません。

特に、販売用不動産を保有する会社では、物件の評価方法に加え、対応する借入金や前受金の扱いも整理します。

売却代金・借入金・費用の二重計上を防ぐ

契約後に遊休不動産を売却すると、不動産がなくなる一方で、対象会社の現預金が増えることがあります。

売却前の不動産価値を加算したまま、売却代金も現預金として加算すると、同じ価値を重複して反映するおそれがあります。

借入金や費用についても、次の点を確認します。

• 不動産担保借入金を、ネットデットと不動産の調整額の両方から控除していないか
• 不動産の評価額に反映済みの解体費や修繕費を、再び控除していないか
• 売却に伴う税金や未払費用を、どの項目で扱うか

不動産の評価額だけを取り出さず、関連する現金、負債、費用を一体として確認する必要があります。

価格調整条項で合意しておきたいこと

価格調整の争いを防ぐには、「何を、どの基準で、いつ確定するか」を契約で具体化します。

「会計基準に従って計算する」という記載だけでは、個別項目の扱いが決まらない場合があります。争点になりそうな項目は、具体的な計算方針やサンプル計算書まで用意しておくと、認識をそろえやすくなります。

なお、クロージング後に確定するのは、原則として「クロージング時点の数値」です。その後の営業活動による増減を、そのまま精算へ含めるわけではありません。

財務数値の定義・計算は公認会計士など、契約への落とし込みは弁護士、不動産の時価把握は不動産鑑定士と、論点に応じて連携して進めます。

まとめ

M&Aの価格調整は、合意した財務条件とクロージング時点の実際の差を、譲渡価格に反映する仕組みです。運転資本と純有利子負債について、対象項目や基準額、計算方法を事前に定めます。

不動産を保有する会社では、時価評価と契約上の精算を区別し、売却代金や借入金、関連費用との整合を確認することが欠かせません。

中央不動産鑑定所では、M&Aに関わる不動産鑑定評価に対応しています。保有不動産の時価を把握し、企業価値評価や譲渡価格の検討に役立てたい場合は、ご相談ください。